行業(yè)資訊

   事件:諾普信(002215)于2012年12月19日發(fā)布公告,公布了《關(guān)于回購部分社會公眾股份的預(yù)案,公司擬動用不超過1.8億元以不超過8.5元/股的價格自臨時股東大會批準(zhǔn)之后的十二個月內(nèi)從二級市場回購公司股票,回購股數(shù)約為2117.64萬股。

   點評:1、大舉回購表面公司對今年四季度和2013年業(yè)績的信心.
   管理層動用貨幣資金的45%,凈資產(chǎn)的12.66%大舉回購股票,同時回購股價上限較前一天收盤價上浮超過20%,回購比例達(dá)到總股本的5.85%,不僅直接增厚每股收益6.2%,更表明管理層對公司價值的認(rèn)可和對未來股價的信心。我們認(rèn)為管理層的信心主要來自于三方面:第一,公司業(yè)績下滑趨勢在三季度已扭轉(zhuǎn),預(yù)計2012年全年業(yè)績增速可觀。2012年第三季度,公司營業(yè)收入同比增長16.4%,同時銷售費(fèi)用下降1000萬,管理費(fèi)用下降約300萬,財務(wù)費(fèi)用下降超過500萬,實現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤1851萬,而去年同期為虧損559萬,一舉扭轉(zhuǎn)了一二季度業(yè)績下滑的趨勢,雖然三季度業(yè)績回升有粘蟲災(zāi)害爆發(fā)導(dǎo)致淡季景氣度高于往年的影響,但也有公司各項費(fèi)用下降的功勞。管理層在三季報中預(yù)計,2012年全年歸屬于上市公司股東的凈利潤約為8947.74萬-11388.03萬,同比增長10%-40%,增速較為可觀;第二,預(yù)計2013年上半年銷售情況較為樂觀。據(jù)我們了解,公司近期舉行了兩場訂貨會,經(jīng)銷商反映市場對公司近期推出的新藥反響很好,經(jīng)銷商信心很足,單場訂貨會金額達(dá)近1000萬,由于2012年上半年業(yè)績基數(shù)較低,因此明年上半年乃至全年實現(xiàn)高增長的概率很大;第三,公司營銷渠道調(diào)整逐漸渡過磨合期,漸入佳境。公司從2010年開始全面推進(jìn)營銷體系改革,對標(biāo)正、皇牌、兆豐年三個品牌的產(chǎn)品直接銷售到零售店終端,稱為AK模式,經(jīng)過兩年的時間,在全國發(fā)展了兩萬多家零售店,營業(yè)收入占到公司總收入的45%左右。由于前期缺乏經(jīng)驗,開店速度過快,費(fèi)用快速上升,而受人才、市場環(huán)境等限制,銷售收入?yún)s未能跟隨增長,導(dǎo)致業(yè)績連續(xù)兩年下滑,2012年公司調(diào)整了策略,不再盲目追求開店數(shù)量,而著重于提高業(yè)務(wù)員服務(wù)能力和單店盈利能力,今年三季度調(diào)整已經(jīng)初見成效,四季度和2013年有望進(jìn)一步好轉(zhuǎn),帶動費(fèi)用率的下降和毛利率得提升。
   2、強(qiáng)大的技術(shù)營銷服務(wù)體系是公司獲取高增長的內(nèi)在動力,也是獲得高估值的基礎(chǔ).
   公司現(xiàn)擁有諾普信、瑞德豐、標(biāo)正、皇牌和兆豐年五個品牌,其中諾普信和瑞德豐旗下產(chǎn)品仍走傳統(tǒng)的經(jīng)銷商渠道,標(biāo)皇兆三個品牌走"AK模式",即廠家直接對接零售店的模式。公司擁有一支2000多人的高素質(zhì)營銷隊伍,技術(shù)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)現(xiàn)已基本覆蓋全國近2800個農(nóng)業(yè)縣市,常年為經(jīng)銷商和零售商提供技術(shù)支持,不僅通過開展專題技術(shù)講座、還深入田間地頭,為農(nóng)民解決各種實際問題,通過提供技術(shù)咨詢,聯(lián)系示范戶,舉行大規(guī)模藥效觀摩會和訂貨會等方式打開市場,在全國范圍內(nèi)已經(jīng)贏得廣大農(nóng)民口碑,獲得由《農(nóng)民日報》評選的2011年中國農(nóng)民最喜愛農(nóng)藥品牌第一名,在高度分散的制劑市場做到銷售額和市場份額第一,打破行業(yè)發(fā)展天花板。公司實實在在聯(lián)系農(nóng)戶、貼近農(nóng)戶,為農(nóng)戶服務(wù)的技術(shù)營銷服務(wù)體系是競爭對手無法比擬也難以模仿的。
   3、AK模式仍是未來最大看點公司在短短不到十年的時間內(nèi),做到了國內(nèi)農(nóng)藥制劑行業(yè)第一,是與經(jīng)銷商的合作分不開的,應(yīng)該說在公司初創(chuàng)和快速發(fā)展時期,經(jīng)銷商對公司發(fā)展貢獻(xiàn)巨大,但隨著公司進(jìn)入一定規(guī)模,傳統(tǒng)經(jīng)銷商模式的弊端也逐漸顯露出來。主要體現(xiàn)在以下幾個方面:第一,公司管理層追求銷售收入持續(xù)保持較高增速,但那些與公司共同成長起來的經(jīng)銷商卻可能已經(jīng)失去進(jìn)取心,開始考慮享受生活;第二,公司的銷售政策可能不能很好地傳遞到農(nóng)戶,比如公司重點推薦的品種可能得不到經(jīng)銷商的重視,給農(nóng)戶的銷售折扣可能被經(jīng)銷商克扣等;第三,隨著經(jīng)銷商勢力的壯大,公司定價能力也收到一定程度影響。第四,不利于品牌形象的樹立。而AK模式直接聯(lián)系廠家和零售商,至少有如下幾點優(yōu)勢:第一,更容易實現(xiàn)管理層業(yè)績增長目標(biāo)。零售商普遍經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)相對較差,對業(yè)績增長的欲望更為強(qiáng)烈,同時管理層對零售商的控制力也更強(qiáng),淘汰不思進(jìn)取的零售商的成本也更低,更可以直接通過開店數(shù)量的增加來達(dá)到管理層預(yù)期的增長速度;第二,管理層銷售政策可以通過零售商直接傳遞到農(nóng)戶;第三,公司定價能力更強(qiáng);第四,通過數(shù)量龐大的專賣店和加盟店鋪開,更加有利于品牌形象的深入人心。AK模式的主要缺點是在零售店數(shù)量快速擴(kuò)張的過程中對公司的物流配送體系和業(yè)務(wù)員的服務(wù)能力構(gòu)成了很大的挑戰(zhàn),由于從原來只需要服務(wù)少數(shù)大型經(jīng)銷商到要服務(wù)上萬家的中小型零售商,物流配送的批次和復(fù)雜度指數(shù)級增加,業(yè)務(wù)員的數(shù)量也跟隨擴(kuò)張,這就對公司的物流管理和人才隊伍提出了很大挑戰(zhàn),這必然造成前期費(fèi)用率的快速上升。同時,由于各零售店的銷售和管理水平參差不齊,快速擴(kuò)張過程中必然會出現(xiàn)相當(dāng)部分虧損和銷售困難的情況。公司經(jīng)過08-09年的試點,從2010年開始對標(biāo)皇兆品牌旗下產(chǎn)品全面推行AK模式后,兩年時間內(nèi)零售店數(shù)量達(dá)到兩萬多家,但業(yè)績連續(xù)兩年下滑,正是由于AK模式的缺點所致。從2012年開始,公司調(diào)整策略,放慢開店速度,著力加強(qiáng)培訓(xùn),提高業(yè)務(wù)員特別是新入職業(yè)務(wù)員的服務(wù)能力,淘汰部分銷售較差的零售店,著力提高單店盈利能力。此舉已經(jīng)收到立竿見影的效果,今年三季度在收入同比增長的情況下,各項費(fèi)用全面下降。我們認(rèn)為隨著AK模式的成熟和公司品牌的深入人心,公司有望進(jìn)一步打破行業(yè)瓶頸,重回高速增長軌道,獲得更大市場份額。
   4、首次覆蓋,給予推薦評級。
   我們暫不考慮回購和股權(quán)激勵對股本的影響,預(yù)計公司2012-2014年的EPS分別為:0.305元,0.40元和0.51元/股,對應(yīng)25倍,19倍和15倍PE;另外農(nóng)藥制劑的類消費(fèi)屬性、公司強(qiáng)大的核心競爭力和未來兩年增長潛力都能支持估值溢價,首次覆蓋,給予"推薦"評級。

  【出處】東莞證券